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“资产荒”再现 债牛摆尾仍有时

2018-11-01 09:04:05 | 来源:中国证券报 作者:一沐 | 共 989 次阅读 字号: | 打印

  10月PMI回落再显经济弱势,基本面驱动长端利率继续下行。10月31日,10年期国债收益率回落至3.505%,刷新近三个月新低,离本轮牛市最低点3.44%已不远。

  “本质而言,本轮债牛的根源是‘资产荒’,确切而言是高收益安全资产荒。”有机构分析称,出于稳增长需要,央行采取连续降准等措施,金融机构负债端压力明显缓解,叠加高收益安全资产供给减少、股市连续下跌等背景,相对安全的长端利率债备受资金青睐。往后看,宽货币环境下,随着配置力量释放,债牛仍将延续,长端利率有望迎来本轮债牛以来的新低。

  “跷跷板”驱动利率下行

  10月31日,国家统计局公布数据显示,10月制造业PMI为50.2%,较上月大幅回落0.6个百分点,明显低于市场一致预期的50.6%,创2016年8月以来新低。

  受此影响,债券市场再现拉升,10年期国债期货主力合约T1812一度大涨约0.2%,盘中上探95.92元,刷新近三个月以来的新高;现券市场上,10年期国债活跃券180019收益率从3.53%回落至3.505%,离3.5%关口仅一步之遥,创近三个月以来的新低。

  进一步看,在A股市场震荡寻底的背景下,债券市场已悄然走出一波牛市。9月21日以来,10年期国债期货主力合约T1812已大涨近2%,5年期国债期货主力合约TF1812也上涨约1.2%。与此同时,代表性的中债10年期国债收益率从3.7%的高位加速下行,至10月30日收盘报3.5161%,累计下行幅度超18个基点,中债10年期国开债收益率更大幅下行22个基点至4.0712%。

  从大类资产角度看,前期美债利率大幅上行引发经济前景担忧,随后美股大跌的冲击席卷全球资本市场,避险情绪升温导致股债“跷跷板”效应明显,是债市重新走牛的直接因素。

  9月底以来,受美股大跌、市场风险偏好回落影响,A股出现一波加速下行,上证综指不断下探,短时间内接连跌破2800点、2700点、2600点、2500点四道关口,最低触及2449.2点,大量资金从股市逃往债市避险,成为长端利率下行的加速剂。

  本质是“资产荒”再现

  多项数据指向经济增长弱于预期,是近期股弱债强的根本原因。

  “在经济走弱的背景下,股市和债市对偏负面消息的反应往往更为强烈,使得股债呈现出非对称‘跷跷板’,即股市下跌时利率债长端收益率的下行幅度,大于股市上涨时利率债长端收益率的上行幅度,这一现象在近期驱动利率继续下行。”国盛证券固收分析师刘郁10月31日点评称。

  对债市而言,当前基本面利好较为明确,经济下行压力显现,宽货币不断加码,而目前宽信用效果不佳,市场风险情绪升温无疑更助推了利率下行。

  从市场本身供需来看,机构认为,近期长端利率快速下行,背后实质体现出“资产荒”的迹象。

  “本质而言,本轮债牛的根源是‘资产荒’,确切而言是高收益安全资产荒。”刘郁指出,政府推动结构性去杠杆,遏制地方增量隐性债务,压制地方政府融资需求,使得地方政府制造“安全资产”的速度明显放缓。此前地方政府信用背书的非标,其安全资产属性明显下降的同时,存量也开始缩减。与之对应的是,金融端的资管新规,使得银行理财也难以再大量直接对接地方政府融资。

  而央行推动的降准等宽货币措施,使得银行等金融机构的负债端压力明显缓解。“虽然有降准释放的资金,央行仍加大了逆回购投放,使得隔夜利率再度降至2%以下。作为季初缴税大月的10月,丝毫感受不到税期带来的流动性收紧,税期期间货币市场短端利率反而较月初有所下行。”刘郁说。

  民生银行研究院王一峰指出,9月,在短期资金市场价格平稳的状态下,各类贷款数据综合反映出新发生贷款定价见顶,信贷资源可获得性明显提升,金融机构风险偏好低位状态下“资产荒”又有所抬头。

  数据显示,中国9月M2同比增8.3%,新增社会融资2.2万亿元(主要受统计口径调整影响),新增人民币贷款1.38万亿元。

  “撇开口径调整,9月金融数据进一步强化了我们此前对融资环境的判断,以社融和M2增速差度量的‘变相资产荒’程度仍在加剧,对债市形成支撑。”招商证券固收研究分析师尹睿哲点评称。

  债牛仍有望延续

  随着10年期国债、国开债收益率分别接近3.5%、4%关口,不少机构对债牛仍将延续的预期升温。

  中金公司一项最新调查显示,展望未来三个月,大类资产中利率债成为最抢手的资产,最看好利率债的投资者占比从34%升至50%,投资者对明年10年期国债收益率低点的中枢判断较目前收益率低出30个基点。

  “地方债供给高峰已过,利率债需求边际转好,而近期全球各类风险事件发酵,黄金等避险资产需求也在上升。而近期政策频出,叠加股市一再下探,市场对股市的看法可能也在摇摆。总体来看,未来三个月避险资产吸引力仍要优于风险。”中金公司固收团队表示。

  该团队称,对于长期国债而言,即使明年货币政策不再放松,利率也会下行,跟随广谱利率下行而下行,因为明年可能再度出现“资产荒”情景。

  刘郁也相对乐观地表示,根据高收益安全“资产荒”的逻辑来判断,只要继续遏制地方增量隐性债务,以及维持货币宽松,债牛就将延续。“预计央行2019年初可能再度降准,宽货币之下,随着配置力量的释放,长端利率有望迎来本轮债牛以来的低点,10年期国开债收益率将有效突破4%。”

  方正证券固收首席杨为敩补充称,后续债券市场行情仍有空间,但可能会转为慢牛。一方面,在持续试错的政策下,货币政策总体趋势可能会从宽松转为稳健,而后稳定增长的手段可能逐步转向非货币;另一方面,即使在存量货币下,资金面仍存在因融资下滑而出现被动型宽松的可能,收益率曲线也会随之逐步走向平坦化。

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关键词: 人民币 避险 PMI 债券 金融


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