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国泰君安固收:违约的“方正们”如何东山再起?

来源:亚汇网    作者:书瑶    阅读 144 次    字号:     打印

   国君固收 | 报告导读:

   以方正集团为代表,企业近来频繁使用重组作为违约处置方式。近年来违约事件频发的背景下,债务重组和破产重整正在成为企业重要的违约处置方式,中民投、盐湖集团、北大方正等大体量发债主体在违约后均采取债务重组以偿付债务。我国目前违约处置机制并不完善,债券违约后清偿率普遍较低。今年央行提出加快完善债券违约风险防范和处置机制,预计企业重整将趋于规范化,对各方利益,尤其是债权人利益的保护也将不断加强。

   从违约案例来看,有五种常见的重组方案。常见重组方案包括债务转资本、修改其他债务条件、以非现金资产偿债、资产重组和引入其他投资者等。(1)债务转资本是具有重生希望的企业化解债务危机的合适途径;(2)修改债务条件下债权人通常需要作出一定让步;(3)非现金资产一般减值幅度较大,用于抵债较少为债权人所接受;(4)资产重组是债务人生产经营重新步入正轨的重要举措;(5)引入其他投资者是否能够带来协同效应需结合业务进一步判断。

   内在价值与外部支持是重组能否成功的两个决定要素。(1)从内在价值看,核心资产价值较高以及重组后经营前景较好的违约主体容易重组成功。(2)从外部支持看,大股东以及政府支持也是提高破产重整企业清偿率的重要因素,要关注股东以及政府的提供支持的意愿以及能力。综合来看,内外并举助推违约主体成功重整,内外交困对破产重整企业形成“双杀”;部分企业在违约时已经积重难返,外部救助可能“无力回天”;在外部支持意愿缺乏的背景下,大股东可能会倾向于转移主体优质资产而非提供支持。

   正文

   1.  企业近年来频发使用重组作为违约处置方式

   方正重整引发思考,重组成为违约处置重要手段。2月21日,北大方正集团发行的“19方正SCP002”20亿元债务无法兑付,法院受理债权人的重整申请,北大方正正式进入重整阶段。类似的,近一年来盐湖集团、中民投等巨无霸发债主体均通过剥离不良资产、引入战略投资者等手段进行重组以偿还债务。在近年来违约事件频发的背景下,债务重组在企业违约处置中的重要性不断凸显。自2015年以来违约主体中重组企业占比均超过25%,从平均水平看,每3家违约主体中就有1家通过重组来解决债务违约问题。

   违约处置机制完善下重整规范化可期。近两年信用事件频发,信用债违约率较2017年以前显著上升,同时我国债券违约处置机制并不完善,信用债违约后清偿率普遍较低,2019债券违约后本金回收率仅为6.67%,而美国债券平均回收率则达到40%。高违约风险叠加较低的回收率,导致投资者一边倒地规避高收益债券。从政策角度看,完善债券违约处置机制,更好地保障债权人利益迫在眉睫。2月21日,人民银行召开2020年金融市场工作电视电话会议,提出“完善债券违约风险防范和处置机制”的要求,我们预计随着制度的不断完善,重整机制也将趋于规范化,对各方利益的保障将进一步加强。

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关键词: 债券 金融


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